嘉元转债718388打新价值一览

2021-02-23 10:17:01来源:瞄股网作者:小思

  嘉元转债 - 118000,正股:嘉元科技R - 688388,行业:有色金属-工业金属-铜。转股价值:103.05,溢价率:-2.96%,规模:12.40亿元,债券评级 AA-,按照现股价预估上市价格为110+元,我会申购。

  债底预计在81.61元附近,发行公告挂网日平价为93.56元

  债底约为81.61元,具有一定保护性。嘉元转债期限为6年,债项评级为AA-。票面利率为:第一年 0.4%、第二年 0.6%、第三年 1.0%、第四年 1.5%、第五年 2.5%、第六年 3.0%。到期赎回价格为票面面值的115%(含最后一期利息),按照2021年1月21日中债6年期AA-企业债到期收益率6.9173%作为贴现率估算,嘉元转债债底价值约为81.61元,具有一定保护性。初始转股价为78.99元/股,转股期自发行结束之日(2021年3月1日)起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。按照2021年1月18日收盘价73.9元进行计算,发行公告挂网日平价为93.56元。本次条款中规中矩。

  本次转债有条件下修条款为:15/30,85%;有条件赎回条款为:15/30,130%(转股期内),到期赎回价格为115元;有条件回售条款为:30/30,70%。

  正股基本面

  实控人无质押的民企。截至2020年11月,公司第一大股东嘉元实业持有公司27.43%的股权,为公司控股股东,廖平元先生通过嘉元实业控制公司27.43%的股权,为公司的实际控制人,廖先生担任公司的董事长与总经理职位。质押方面,根据中登披露数据公司目前无质押。

  公司主要从事各类高性能电解铜箔的研究、生产和销售,主要产品为超薄锂电铜箔和极薄锂电铜箔,最终应用在新能源汽车、3C数码产品、储能系统等领域。电解铜箔是覆铜板(CCL)、印制电路板(PCB)和锂离子电池制造的重要的材料,公司主要产品为锂电铜箔。根据锂离子电池的工作原理和结构设计,负极材料需涂覆于集流体上,经干燥、辊压、分切等工序,制备得到锂电池负极片,为得到更高性能的锂电池,导电集流体应与活性物质充分接触,且内阻应尽可能小,锂电铜箔由于具有良好的导电性、质地较软、制造技术较成熟、成本优势突出等特点,因而成为锂离子电池负极集流体的首选。

  公司已与宁德时代、宁德新能源、比亚迪等电池知名厂商建立了长期合作关系,并成为其锂电铜箔的核心供应商。截至2020年,公司铜箔的产能为1.2万吨,产能规模位于前三。

  根据公司披露的业绩快报,2020年公司实现收入12.02亿元、同比下滑16.86%,受疫情影响市场需求下降导致公司收入下降。从收入结构来看,2020年前三季度公司收入7.89亿元,其中6μm及以下锂电铜箔收入3.77亿元、占比47.80%,受疫情影响比2019年有所下降,不过整体上公司的锂电铜箔产品仍然趋于薄化。

  销售模式上,公司锂电铜箔主要为直销,标准铜箔主要为经销。客户方面,公司当前主要产品为锂电铜箔,下游客户以锂电池生产企业为主,其中宁德时代销售收入占比39%,第二大客户宁德新能源占比28%,前五大客户占比79%,当前客户高度集中。

  毛利率受市场影响有所下滑。电解铜箔的定价方式为成本加成法,厚度越薄、加工费越高、毛利率越高,同时加工费也受市场供需影响。2019年公司锂电铜箔产品中高毛利的6μm及以下产品占比超过65%,带动公司综合毛利率上升至34.7%,而今年以来受疫情影响锂电铜箔需求下滑、导致收入下滑,而成本刚性导致单位生产成本上升,各类产品毛利率下滑均超过5个百分点;另一方面标准铜箔销售占比上升,导致公司综合毛利率大幅下滑超过10个百分点。

  2020年一方面锂电铜箔需求受疫情影响下滑,导致公司收入下降;另一方面公司毛利率下滑导致公司净利润下滑超过40%。

  行业来看,电解铜箔扩产周期长,同时下游有认证壁垒,行业格局有望进一步集中。上游方面,电解铜箔的主要原材料为铜、市场定价为主,设备方面、生箔设备往往为定制,其中核心设备阴极辊为日本进口、订货周期长达2年,设备供应商的技术和工艺实现能力制约电解铜箔厂商的产能扩张;下游方面当前电解铜箔的主要下游为新能源汽车行业的锂离子电池企业,下游大型锂离子电池生产企业对铜箔供应商往往进行严格筛选,对产品性能参数、稳定性、一致性的要求较高。

  锂电铜箔正向着更薄、微孔、高抗拉强度和高延伸率方向发展。目前我国锂电铜箔以 6-8μm 为主,宁德时代、比亚迪等动力锂电池龙头企业 6μm 锂电铜箔已应用成熟并快速切换,其他动力锂电池企业也在加速 6μ锂电铜箔的应用。随着 6μm 锂电铜箔的应用普及,动力锂电池厂商对更轻薄化的锂电铜箔提出了更多需求,≤6μm 极薄锂电铜箔产品已逐步在龙头企业中开展应用,但≤6μm 极薄铜箔批量化生产难度大,国内仅有少数企业能够实现批量化生产。而公司是行业中少数掌握极薄铜箔批量化生产的公司,锂电铜箔产能居于国内前三。

  随着新能源汽车的发展,未来五年锂电铜箔需求CAGR有望达到30%以上。2020 年,铜箔行业企业受新冠疫情因素影响较大,但随着疫情防控逐步进入常态化,受需求增长带动的锂电铜箔出货量将得到恢复并增长。据 GGII 预计,2020 年全球锂电铜箔市场需求将达到 18.3 万吨,同比增长 7.6%。未来五年,受全球锂电池市场增长带动,到2025年锂电铜箔市场需求达70.4 万吨,五年CAGR为 30.9%。

  公司规划远期产能充足,且继续向低于6μm极薄铜箔倾斜。公司现有铜箔产能1.6万吨/年,“5000吨/年新能源动力电池用高性能铜箔技术改造项目”和本次募投“年产1.5万吨高性能铜箔项目”建成后,将新增产能合计2.0万吨/年,公司未来设计总产能为3.6万吨/年。当前锂电池长续航、高能量密度和轻量化发展方向使锂电铜箔的向极薄化方向发展,公司原有1.6万吨/年产能和未来新增2.0万吨/年产能,将逐步向6μm以下极薄铜箔产品倾斜,公司未来计划逐步将6μm锂电铜箔产品产能设置低于50%,低于6μm极薄铜箔(主要为4.5μm为主)产能高于50%。充足的产能将为公司贡献远期业绩增量。

  定价分析及申购建议

  1、转债申购中签率预计落在0.00443%-0.0062%之间

  嘉元实业持有发行人27.43%的股份,为控股股东;廖平元先生直接持有嘉元实业90.00%股权,间接控制发行人27.43%的股权,为嘉元科技的实际控制人。假设原股东配售比例在65%-75%,配售金额为8.06亿至9.30亿元,网上发行金额为3.1亿元至4.34亿元,近期发行的普利转债网上有效申购金额为6.82万亿,一品转债网上有效申购金额为7.29万亿,假设嘉元转债网上有效申购金额为7.00万亿,则网上中签率预计为0.00443%-0.0062%之间。

  2、预计嘉元转债一级市场申购风险不高

  根据2021年2月18日嘉元科技收盘价测算转债平价为93.56元,参考目前评级相同、平价和规模相近的维尔转债(转股溢价率9.80%)、宏川转债(转股溢价率23.55%)以及同行业楚江转债(转股溢价率20.79%),预计嘉元转债上市首日转股溢价率区间预计为12%-18%区间,对于发行公告日平价,嘉元转债上市价格预计在104.78元至110.40元。根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。嘉元转债正股为国内高性能锂电铜箔领先企业,下游大客户深度绑定,持续研发铸就品质和成本的护城河,毛利率领先同行,中期产能翻倍,成长性凸显。预计嘉元转债一级市场申购风险不高,上市后,二级市场积极关注。

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