伊力转债733197打新申购价值分析

2019-03-15 11:47:58来源:瞄股网作者:小思

  2019年3月15日,伊力转债发行,建议参与申购,获利概率60%。转股价值99.72元,预测上市价格为108~110元,理论价格为113.11元。

  条款分析:条款尚可,债底保护性一般,申购安全垫较好

  伊力转债的票面利率分别为0.5%,0.7%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%,到期赎回价为110元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM 为2.48%;债项评级为AA级,以中债 6 年期 AA企业债到期收益率5.29%(2019/3/12)作为贴现率估算,债底价值为85.31元。下修条款为[15/30,80%],有条件赎回条款 [15/30,130%],有条件回售条款[30,70%,面值+当期应计利息],条款与债底保护性均不强。伊力正股当前股价为17.04元,对应平价96.81元,综合看,该券仍有一定的申购安全垫。

  伊力特基本面分析

  有“新疆第一酒”之称的白酒企业

  伊力特实业股份有限公司是一家集白酒生产、研发和销售为一体的农业产业化、新型工业化白酒酿造与销售企业,自2017年发生股权转让后,伊特利集团持有其50.51%股权成为控股股东,公司实际控制人为新疆生产建设兵团第四师国资委。公司的白酒产品以富含淀粉类的谷物作为原料,以中国酒曲为糖化发酵剂,采用固态发酵方式,经蒸煮、糖化、发酵、蒸馏、陈酿、贮存和调配而制成的蒸馏酒(浓香型)。公司产品线覆盖高档(伊力王酒、老窖系列)、中档(伊力特曲、伊力老陈酒系列)、抵档(伊力大曲、伊力老朋友系列)三类,2017年上述三类产品分别实现营业收入11.59/5.73/0.87亿元,占比60.42%/29.85%/4.54%,毛利率为59.31%/38.38%/19.36%。近年来公司不断优化产品结构,发力高端市场,2017年高档型酒伊力王酒、老窖系列销量同比增长15.82%,销售收入同比增长33.92%。

  自2014年以来,公司以拓展疆内市场为主,疆内收入占比稳步提升,由68.49%上升至77.74%。由于运输问题,新疆白酒市场长期被产地酒占据,作为“新疆第一酒”,公司白酒在新疆的市占率达40%以上,占据绝对优势。

  公司营销模式重新定位,加速转型升级。目前公司产品主要采取经销商包销模式,截至2017年末,公司合计拥有47家经销商,其中疆内40家,疆外7家。前五大经销商销售金额占比77.26%。2017年2月,公司成立品牌运营公司,由经销商参股49%,积极吸引实力经销商加入并加速自有品牌的建设与导入,破除单一的买断包销模式。2018年以来,公司已经同1919、酒仙网等线上平台达成合作共识,逐渐打通电商渠道。公司规划未来五年将成立营销运营中心,形成以经销商、直销加线上销售为三足鼎立的销售模式及渠道。

  2017年业绩增速提升,2018年基本保持稳定

  随着白酒消费从依赖“三公消费”回归到“大众消费”,2016年行业已经出现复苏迹象。当年公司实现营业收入/归母净利润16.93/2.77亿元,同比增长3.38%/-1.82%,其中利润下降系往来款项确认的资产减值损失同比大增86.99%所致。

  2017年公司实现营业收入/归母净利润19.19/3.53亿元,同比增长13.34%/27.65%,业绩增长最为重要的贡献来自高档酒。报告期内公司持续优化产品结构,加大对王酒类、老窖类白酒等中高端白酒的市场推广力度,当年高档型白酒销量同比增长15.82%,平均价格上升18.10%。盈利端公司毛利率同比下滑2.48pcts至47.73%,原因来自环保趋严导致的包装成本上涨。另外,当年公司对广告宣传费的投入与绩效奖金的计提均有所加大,期间费用率同比上升2.32pcts。但由于2016年计提了大额资产减值损失,公司净利率反而有所提升。

  2018H1公司实现营业收入/归母净利润9.97/2.16亿元,同比增长20.38%/33.28%。报告期内高档酒实现收入6.21亿元,同比增长30.99%,其中伊力王贡献6000-7000万增量,大小老窖贡献约8000万增量。受包装纸成本持续上升影响,公司毛利率同比稍有下滑,但期间费用控制良好,期间费用率同比下降1.09pcts。

  公司18Q3单季营业收入/归母净利润同比增速为9.47%/-21.83%,业绩低于预期。收入增速放缓的可能在于疆内整体消费有所回落,疆外拓展遇到一定瓶颈。另外市场拓展投入、所得税同比上升较多均对盈利端产生负面影响。业绩快报显示2018年全年公司实现营业收入/归母净利润22.64/4.41亿元,同比增速达到17.96% /24.94%,业绩基本保持稳定。

  公司概况要点

  1.主营业务:白酒

  2.估值情况:PE-TTM20,PB3.29,ROE17.28%、股息率1.42%

  3.市值情况:市值77.5亿,发行转债8.76亿,比值11.3%

  4.题材要点:新疆、地方国资改革

  上市定位与申购价值分析

  伊力正股当前股价为17.04元,对应平价为96.81元,可参考相近规模、相同评级的迪龙(平价95.24,平价溢价率15.82%)、杭电(94.51,14.6%)和兄弟(101.12,11.99%)等。该券是转债市场中首支白酒品种,其所处行业防御性较强,伊力显然是对市场的有益补充。考虑到该券有一定的行业稀缺性,我们预计其上市首日平价溢价率在12%左右,当前股价下合理价格在108元附近。综合上述判断,我们建议一级市场积极申购该券。


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